文 | 杨 柳
10月28日，继嘀嗒出行、如祺出行和曹操出行之后，网约车赛道再度迎来新入局者。由上汽集团孵化的享道出行（上海）科技股份有限公司（下称“享道出行”）正式向港交所递交招股书。
弗若斯特沙利文数据显示，按2024年交易总额（GTV）计算，享道出行在国内网约车平台中排名第五，位列头部梯队。
然而，这份在行业内占据一席之地的享道出行，却面临着长期亏损。享道出行在过去三年半的时间内累计亏损超过19亿元，盈利压力巨大。同时，享道出行尚未解决网约车行业普遍存在的合规“顽疾”——平台运营车辆与司机的许可资质问题，报告期内相关行政处罚记录多达149条。
在资本市场门前，享道出行如何向投资者证明其盈利能力，以及如何拆解合规风险，已成为其闯关上市的关键。
盈利困局：三年半累亏19.1亿元
对享道出行而言，其经营躲不掉“亏损”二字。
招股书显示，2022年至2025年上半年，享道出行分别亏损约7.81亿元、6.04亿元、4.07亿元和1.15亿元。三年半时间，公司累计亏损19.07亿元。
巨额亏损，对其资产负债表造成了压力。为此，享道出行在上市前进行了一次财务调整。2025年7月，公司股东决定将注册资本总额由41.06亿元削减至3.5亿元，减资幅度高达91.48%。据媒体报道，此举主要目的是专项用于弥补公司的累计亏损。
亏损的同时，享道出行的营收却在不断增长，并从2022年的47.29亿元增至2024年的63.95亿元，年均复合增长率约为16.3%。
2025年上半年，享道出行营收约为30.13亿元，较2024年同期的30.99亿元微降2.8%，增长势头戛然而止。招股书将其归因于核心业务网约车服务收入下降。2025年上半年，该业务收入22.98亿元，同比减少5.4%，主要由于完单量减少。
享道出行的业务主要分网约车服务、车辆租赁服务、车辆销售及Robotaxi服务。其中，网约车是绝对核心，2025年上半年贡献了76.3%的收入；车辆租赁服务（享道租车）贡献了18.7%的收入。
核心业务收入的波动，暴露出享道出行模式的“脆弱”——对第三方聚合平台的极端依赖。招股书披露了一个关键数据：2022年至2025年上半年，来自聚合平台的订单量分别约为1.35亿单、1.59亿单、2.17亿单和1.02亿单。
如果换算成占比，则更为清晰：2022年至2025年上半年，聚合平台订单占比分别为91.8%、92.4%、97.3%和98.1%。也就是说，在享道出行2025年上半年1.04亿总订单中，仅有约150万单来自其自有渠道（享道出行APP等）。
极度依赖聚合平台，意味着享道出行必须向“上游”支付高额的佣金（计入销售成本），这在早期严重侵蚀了其利润。
不过，尽管面临重重压力，享道出行试图在招股书中讲一个“走出亏损”的故事。这个故事的核心，是其运营效率的持续改善。重中之重是毛利率的显著提升。享道出行的整体毛利率已从2022年的1.0%，增至2023年的6.6%、2024年的7.0%，并在2025年上半年达到11.3%。
更关键的信号来自其核心业务。网约车服务的毛利率，在2022年尚为-5.4%（亏损），到2025年上半年已成功扭转为12.2%（盈利）。这表明公司在订单调度、司机管理和成本控制上的精细化运营开始显现成效。
同时，享道出行的亏损率也在持续收窄。公司净亏损率已由2022年的16.5%，收窄至2025年上半年的3.8%。
最具说服力的一点，是经营性现金流的“转正”。2022年至2024年，公司经营活动现金流净额均为负值，分别流出7.41亿元、3.78亿元和2.04亿元。而2025年上半年，该项数据首次转为正流入，录得净额8330万元。
尽管现金流“转正”是一个积极信号，但它依然建立在2025年上半年营收微降，且对聚合平台依赖度达98.1%的脆弱平衡之上。享道出行必须向资本市场证明，这种“微利”状态是可持续的，而非暂时的。
合规顽疾：149张罚单背后的挑战
与早前上市的曹操出行、如祺出行一样，享道出行在招股书中也明确提示了合规风险。公司承认：“截至2025年6月30日，公司平台上的部分车辆及司机尚未取得必要的运输证及╱或网络预约出租汽车驾驶员证。”
天眼查数据显示，截至2025年10月29日，与享道出行相关的行政处罚累计达到149条，累计处罚总金额为384.3万元。
对于这些处罚，享道出行在招股书中表示，报告期内，公司因不合规而被处以的罚款总额“不超过有关期间收入的0.1%”。基于罚款金额、相关交通部门的意见及法律顾问的意见，公司董事认为该等不合规事宜“并无亦不会对公司的业务、财务状况及经营业绩产生重大不利影响”。
这一定性，是所有“B2C”与“C2C”混合模式网约车平台在上市时必须向监管机构作出的陈述。网约车行业作为一个高度依赖“零工经济”的行业，其司机（C端）与车辆（C端或B端）的合规性一直是行业“顽疾”。
根据国家规定，网约车合规运营需要“三证齐全”：平台获得《网络预约出租汽车经营许可证》，驾驶员获得《网络预约出租汽车驾驶员证》（即“人证”），车辆获得《网络预约出租汽车运输证》（即“车证”）。
享道出行的风险点，正集中在后两项。截至2025年6月30日，在享道出行平台注册的司机数达106.22万名。如此庞大的司机基数，确保每位司机、每辆车都完全符合其运营所在城市的地方性法规，是巨大的管理挑战。
这个问题在聚合模式下变得更复杂。当享道出行（作为运力方）的订单有98.1%来自聚合平台（作为流量方）时，其对司机的准入审核和日常管理能力肯定会面临更大考验。
享道出行虽在招股书中承诺，预计“得益于业务策略及内部控制措施，公司的订单合规率将不断提高”。但对于港交所的审核而言，这依然是一个绕不开的关卡。监管机构需要评估的是，这种不合规状态是否构成上市的实质性障碍，以及公司是否已采取了足够且有效的内部控制措施来降低风险。
