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- 01医美鼻祖出不了北
- 02受不了招股书。
- 如何避免再次掉队？
图片来源@视觉中国Image @ vision china
文字|市值榜，作者|何跃洋，编辑|嘉欣
“精灵耳”“腿肌阻断”“颅顶抬高”，为了赚钱，医疗美容机构越来越肆无忌惮，推出的项目也越来越雷人。
在这个面部焦虑喂养的产业链中，外界的印象是金钱和混乱是相互伴随的。混乱是客观存在的，但富裕不一定是真命题。
美国医疗产业链最赚钱的行业是上游，尤其是Light医疗美容，不需要手术，所以爱美客和华西生物是大牛股。
如果你在上游吃肉，你可能无法在下游喝汤。
起源于北京、深耕20多年的老牌医美机构音麦，近日在联交所提交招股书，彻底打破了外界的印象。本文将从招股书开始，还原一个真实的音麦。
01医美鼻祖出不了北
伊默尔被誉为医疗美学机构的鼻祖，其建立可以追溯到上个世纪。
在音麦成立之前，王永安是一名交易员、投资者和记者。这些标签都是在生意失败后揭开的。一无所有的王永安，成了一个没有退路的企业家。
1996年，王永安在国外寻找一个可以让他东山再起的新项目时，意外发现了一种可以提亮皮肤的激光强脉冲皮肤治疗仪。不久之后，王永安将这种仪器引入中国，得到了一个美丽的名字——光子嫩肤治疗仪。
就这样，王永安进入了医疗美容行业，由他创办的伊妹儿成为了国内较早从事医疗美容业务的民营医疗机构。
2019年在一个认证为北京伊妹儿医疗科技集团有限公司的微信官方账号上发布的一篇文章这样介绍这家公司:
目前，伊妹儿在京津冀、Xi、济南、青岛等地区和国家拥有近30家全资直营分支机构。每年为近20万年收入30万元以上的城市高收入白领女性提供各类医疗美容健康管理服务。
招股书数据显示，2020年音麦活跃用户数为8.7万人(相关期间至少购买过一次医疗美容的客户)。
的确，统计口径不同。招股书中的用户数据不包括已出售的植发业务和部分非核心医疗机构。但考虑到中国一年只有50多万例植发手术，业务被剥离的原因与不赚钱有关，所以每年服务20多万客户就有些夸张了。
再夸张的宣传文案，也要面对现实。现实是，经过20多年的发展，医疗美容机构鼻祖并没有升级到小说主角那样的打怪兽，成为了整个江湖的老大。反而位于北方，成为中国北方最大的医疗美容机构群体，在中国民营医疗美容机构中排名第四(以医疗美容服务收入计)。
招股书显示，音麦在5个城市运营9家医疗美容机构，其中5家位于北京，另外4家位于天津、Xi、青岛和济南。
2020年，北京5家医疗美容机构贡献了56.2%的营收，稳居压舱石。在其他城市中，天津和青岛的收入占比相对较高。
并不是说梅尔没有尝试过走出北方市场，而是他出不来。依默曾在西南的重庆、东部的上海、东北的哈尔滨、沈阳等地设立医疗美容机构，但去年底公司做出决议，将上述城市的医疗美容机构出售。
在赶着递交招股书之前，这些亏损全部被成功卖出。
以上海为例。剥离的原因是上海位于中国东部，不符合公司的业务定位和发展规划。为了优化资源，聚焦北京等北方城市，将上海业务出售。
哈尔滨和沈阳卖医疗美容机构的理由多一点，因为这个地区的人均消费水平低。
医学之美在于南方的接受度高于北方。在人口流出的地方设立医疗美容机构真的不明智。
从这些业务的销售可以看出，音麦在及时止损，策略是以北京为基地，辐射到北方比较发达的城市。
招股书还显示，音麦的上市融资资金将用于升级现有医疗美容机构，在北京和Xi安设立新的医疗美容机构，为未来并购节省弹药。此外，三亚将新建一家医疗美容机构。
伊梅尔，在走出北方的边缘，一次又一次地尝试，尽管他已经遭受了损失。
除了地理边界，音麦在业务边界上的表现也不尽如人意。
2015年，音麦通过收购瑞丽诗涉足植发业务。折腾了几年，亏损加大，2020年植发业务卖完了。
地域扩张和业务扩张看似试错，但也能反映出音麦在战略上缺乏严谨性和严肃性。
一个企业不一定要有化腐朽为神奇的能力，但一般来说，优秀的企业有能力整合同类业务甚至发挥业务之间的协同效应，有能力判断一个地区是否适合创业扎根。
02受不了招股书。
初看毛利率超50%，营业收入超8亿元，国内第四家民营医疗美容机构，都挺唬人的。但这份招股书实在经不起仔细推敲。
仔细观察，这份招股书揭示了两点，每一点都与外界对医疗美容机构的认知和印象完全相反。
第一，音麦没有高成长性。
如果单看这份招股书，2018年至2020年，音麦的营业收入复合年增长率为10.8%。但是考虑到去年疫情的特殊情况，用这个增长率来证明其增长不佳，似乎没有说服力。
益尔在新三板上市历史较短。当时的公开转让说明书显示，2014年和2015年，益尔的营业收入分别为5.29亿元和6.11亿元。
市值榜采用剔除2020年数据、拉长时间轴的方法，测算出2014年至2019年，音麦营业收入复合年增长率不到7%。
根据Jost Sullivan的数据，2016-2020年国内民营医疗美容市场复合年增长率为12.1%。
7%的增速明显低于行业水平。
也就是说，即使是被行业浪潮发扬光大，商业成就也会比伊梅尔现在展现出来的更好。
第二，医疗美容机构不暴利。
伊尔持续经营的毛利率在50%-54%之间，相对稳定，也符合外界对医疗美容机构暴利的认知。但是，到底是不是暴利，最终还是要看你能真正赚到多少钱，也就是净利润。
2020年才突破盈亏线的音麦，不能称得上暴利。
众所周知，医疗美容行业的钱都花在了营销客户上，所以它的特点是毛利率高，净利润率低，音麦也不例外。
近年来，伊妹儿销售费用率的趋势有所下降，从30%左右下降到24%左右。一般管理费用，包括经理和行政人员的工资以及办公楼的折旧，也大幅缩水，从25%降至20%左右。
考虑到义肢、打针、护肤品、医护人员的工资成本刚性，通过降低成本来提高毛利率是不现实的，所以净利润只能从销售费用和管理费用中抢走。
因此，控制收费的能力尤为重要。虽然音麦的销售费用比例和管理费率有所下降，但仍然没有能力比同行更好地控制费用。
作为一家即将被市场重新审视的上市公司，至少在现金流、成长性、盈利能力一个方面要足够优越，让二级市场的参与者区别对待。
因为美国的医疗机构直接面向C端，现金流的回收一般不成问题。只要没有大规模的资本支出，比如开新店或者大面积收购门店，就不会有资金压力。
迈尔的现金流比它的成长性和盈利能力要好。2018年、2019年、2020年经营活动产生的现金流量净额既满足正常经营、设备购置等投资费用，又有结余。
但以现金流取胜，意味着可以占据上下游资金，形成自己的大额存款资金，比如JD.COM。即使亏损也是资本市场公认的模式。
当然，这种强大的现金流，对于音麦来说，是一种幻想。
可以说，在音麦的身上，你看不到任何一个在医疗美容行业不掉队的企业应有的活力、冲劲和肌肉。
如何避免再次掉队？
从音麦过去的表现来看，无论是管理决策还是盈利能力都不能称得上突出，即使上市也很难受到欢迎。
伊默尔之所以会申请上市，一是伊默尔进行了多轮融资，背后的资本需要有退出渠道；第二，大规模扩张需要大量的资金支持；三是有实力，脚下的行业依然是黄金赛道，这是申请上市的实力。
根据Jost Sullivan的预测，2021-2025年国内医疗美容服务市场复合年增长率将达到19.7%，明显高于前一阶段。
那么未来如何避免成为风口上的炮灰呢？
首先，目前医疗美容行业还存在很多不规范现象，包括诊疗、消毒、器械使用、卫生环境等操作不规范。再加上这个行业发展迅速，培养合格的医生需要很长时间，所以人才缺口很大，“黑医生”乘虚而入。
就音麦而言，也有被列入业务例外名单、因发布非法医疗广告被罚款、因隐瞒真实情况、造假被医疗事故赔偿的黑历史。
今年6月，在八部委联合发布《打击非法医疗美容服务专项整治工作方案》后，中央媒体近日发文称“医疗美容要取得最佳效果，防止不良后果”。
未来国家肯定会整顿乱象，杜绝违规行为，行业集中度也会提高。
其次，美团等互联网公司的介入，可以通过拦截虚假评价等手段，使医美信息透明化，进一步推动行业洗牌。
洗牌之后，能够生存甚至分享非标小作坊释放的市场份额的组织，必须有优秀的口碑和服务。
除了服务质量和声誉，运营能力和效率也至关重要。外科的医疗美容项目更依赖外科医生，工资是刚性支出。
无论是手术项目还是非手术Light医疗美容，医疗美容机构的产业链地位都比较薄弱。如果没有规模效应，与上游的美国运通、华西生物就没有议价能力，医疗器械、透明质酸、肉毒杆菌毒素的成本也不会降低。
规模经济也要求企业能够在不同的地方进行复制和扩张，这对于音麦来说似乎并不容易。
当然，也可能因为优秀的口碑和品质而产生品牌溢价，让企业能够保持较高的毛利率。从目前无序竞争的情况来看，这太遥远了。
不是上市的终点，而是讲述新故事的起点。音麦的未来面临诸多挑战。
参考
[1]千亿轻装医疗美容市场，炮灰还是赢家？沙友火
[2]音麦冲击港股背后有23起医疗纠纷；华商日报
[3]音麦创始人王永安:做医疗美容行业的“合格白痴”；中国经济网
[4]医美巨头伊梅尔在香港上市？为什么伊默尔是一家无利可图的企业？瀚海观察
[5]行业观察|央媒发文批评医美、乱象和野路“煎熬”正版产品有望受益；蔡莲
[6]深入分析医美产业链IV；本质证券
